finance168財經學院(百萬部落格)

有兩支股票分別為C, U，他們的每股獲利和配息如下表所示，而C, U在2012年的股本分別為8.74億和3.4億。讀者們可以嘗試分別填一下C, U在2008-2011年間股價的最高點和最低點，C最高價、最低價：   、    ；U最高價、最低價：   、    。

 

C從2008年9月的55.6開始起漲，漲到2009年7月的519元，漲幅逼近10倍；U從2008年10月的35開始起漲，漲到2010年5月的507元，漲幅逼近14.5倍，2011年12月C, U的收盤價分別為72.4, 64.5元。對一個理性投資者而言，C, U超過500元的股價意味著價格泡沫，而在基本面撐不住過高的股價下，股價又被打回原點，紙上富貴空歡喜一場，C就是遊戲概念股的網龍，而U就是宇峻。很明顯的，價格泡沫是無法透過財務理論來解釋的，因此我們必須尋求投資心理學來解釋價格泡沫。

而就所有的行為財務理論中，我們可以區分成投資者的信念(belief)和投資者的效用偏好(preference)兩區塊。就投資者的信念發展出來可以解釋價格泡沫的理論有三個，第一個理論認為價格泡沫是由於投資者受限於交易制度的不對稱，也就是有放空的限制，而且投資者對公司的前景看法分歧，以致於會買入股票的人都是對公司前景樂觀的人，終而導致股價嚴重被高估。第二個理論認為價格泡沫是由於投資者緬懷公司之前的輝煌獲利成長史，也預期公司會持續在此軌道繼續成長，也就是投資者犯了心理學上的代表性偏誤(representativeness heuristic)，因為投資者忽略了在自由競爭市場裡，超額的報酬會吸引其他的廠商進場，最終導致所有廠商的利潤下滑，獲利與營收中止成長，造成股價下跌。第三個理論認為價格泡沫是由於投資者的過度自信造成的，也就是說投資者高估了自己持有資訊的精確度，因而推升了股價(Daniel, Hirshleifer, Subrahmanyam, 1998)。

在投資者效用偏好理論方面，Barberis等三位財務學家成功的以賭徒下注行為(house money behavior)來解釋人類為何會持續的推升股價到不敢置信的價位上，而賭徒下注行為就是指人類的損失迴避程度會隨著前期的獲利或虧損而有所減少或增加。當賭徒在賭桌上獲利時，他會願意承擔更高的風險，因為前期的獲利會大幅的舒緩未來虧損帶來的痛苦，所以當賭徒獲利時，它的損失迴避程度會下降，他下注的籌碼會更多、下注頻率會更頻繁；相反的，當賭徒在賭桌上賠錢時，他就比較不願意再承擔下注的風險，因為前期的虧損已經令他很痛苦了，所以當賭徒賠錢時，他的損失迴避程度會上升，他會謹慎的下注或離開牌桌。當賭徒下注行為應用在股市時，我們就會發現多方在賺錢後，他們會更積極的買進讓他們賺錢的股票，終將股價推升到泡沫程度。

另一個解釋價格泡沫的理論就是之前提到的機率幻覺，由於投資人喜歡購買曾經大漲過的股票，因為投資人認為歷史會再重演，卻忽略了股價再度大漲的機率其實是微乎其微，在機率幻覺作祟下，投資人願意以較高的價格去買入股票，因此當投資人去持有這些所謂的樂透股時，其投資報酬率都是不佳的。



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