二、ROE與P/B比綜合評價法之程序與重點
透過ROE與P/B評價的方法，在先前已經介紹過了，這裡做個回顧。
一、要求報酬率(K)。
K = k1 + k2
k1 = 無風險報酬 → 參考美國10年期政府公債殖利率
k2 = 風險溢酬 → 決定於個別標的基本面之優劣
標的物盈餘成長率越高 → k2越低
首先，K等於k1加k2，k1是一個由上而下的評估方式，k2則是由下而上的評估方式，由下而上的一個觀念，主要是ROE。ROE如何決定呢？稅後盈餘除以平均股東權益。
就分子來看稅後盈餘就必須關心其盈餘品質，還有營收的趨勢都必須要關心。
分母是股東權益，就是必須分析資本的比率，以及股本的形成。
二、簡單評價關係式
1.公式：會計ROE / ( P/B) = K = 外部股東實質報酬率
2.P：股票市價 B：每股淨值
三、K與股價之簡單關係：
1.股價越高 → K越低 → 若k1不變 → k2越低 →風險溢酬越低
2.股價越低 → K越高 → 若k1不變 → k2越高 →風險溢酬越高
程序一：評價前的財務資訊解析。
(1).資產負債表分析：分母部份
A.自有資本比率與權益乘數趨勢分析。
B.流動比率與速動比率趨勢與差異分析。
C.股本形成過程與比率分析。
D.長期投資透明度及佔總資產比率分析。
E.各類長短期投資的評價。
有關ROE的分母部分，是資產負債表的分析，包括自有資本比率與權益乘數的資本結構分析，流動比率與速動比率的短期償債能力分析，股本形成過程與比率的股權來源分析，還有長期投資的透明度分析，以及34號公報及5號公報對各類長短期投資的評價。
看起來只是稅後盈餘除以股東權益，但是有太多東西要去評估。
(2).三大財務報表綜合分析：分子部份
A.營業收入變動趨勢分析。
B.三大獲利性指標趨勢分析。
C.營業外收支的穩定度分析。
D.會計盈餘與來自營運活動現金流量差異分。
E.現金流量表三大動邏輯關聯性分析。
F.會計盈餘品質指標檢驗。
G.現金轉換循環(CCC)的細部趨勢分析。
同樣的要決定分子，也不事單純的稅後盈餘，必須要檢定分子的品質以及做適當金額的修正。
因為要做評價前必須先檢驗，就好像要錄取某個外面的應徵者要一關一關的審核一樣。
(3).員工分紅佔稅後盈餘之比例高低：分子部份
任何給予員工或非按持股比例發放給非原來股東的給付 (含配股、現金、認股權等等)，都應以評價時之市價總值，自公司的稅後純益中扣除。
分子還要考慮員工分紅的費用化，但是39號公報以後，員工分紅及董監事酬勞認列為費用後，這個部份對盈餘品質的影響已經降低，大部分的分析人員相信公司編列的稅後淨利已經反應員工分紅及董監事酬勞的認列。
為何員工分紅必須費用化呢？因為就股東來說，盈餘必須是可以分配的，但是員工分紅及董監事酬勞卻再分配給股東前先參一腳，分去了一部份，讓股東以為自己可以分配很多股息，實際上卻是分到一點點或一部份，所以要反映實際屬於股東的盈餘，就必須將員工分紅及董監事酬勞認列為人事費用。
程序二：公司類型及財務資訊的期間選擇要領。
(1).景氣波動循環明顯的公司：ROE選擇期間要含完整的景氣波動
期。
你買的公司如果景氣波動循環明顯的產業，例如TFT或者DRAM很高時，你會發覺它EPS那麼高，所以算出來的本益比很低，但是產業景氣變化很大，過不久景氣反轉時，你會發現EPS很低甚至為負數，而本益比卻高到40-50甚至100倍，有些公司EPS為負數，本益比根本無法計算。但是當本益比很低的時候，也就是公司在景氣高檔EPS很高的時候，卻是賣出的時機而不是買進的時機，當本益比很高的時候，也就是在景氣谷底的時候EPS很低，卻是買進的時機，而不適認賠賣出的時候。解決的方法就是算ROE或EPS必須要拉長時間，計算長期包括完整景氣波動期的平均ROE或平均EPS。
(2).獲利穩定但缺乏成長性公司：期間拉長外，應有適當安全邊際。
如果你買的公司沒有成長性的爆發力時，要堅守安全邊際的原則，不可以為了要買股票而買股票。
(3)獲利穩定且持續成長公司：獲利成長率多寡決定風險溢酬高低 (k2)。
獲利穩定而且持續成長的公司，可以給他較高的本益比，或者較低的 k2的風險溢酬。如果能用零成長股的本益比買進持續成長公司的股票，是最大的幸福，因為如果公司零成長你不會買貴，如果公司成長，你會賺取很大的價差。
(4)短期具題材性獲利高成長公司：獲利成長率多寡決定風險溢酬高低
(k2)，但當k2小於零 (股價在風險偏好線之上)，價值型投資者應
站在持股的賣方。
當k2小於零時，就表示K小於k1的無風險利率，很多人在多頭市場時就是買進這種k2小於零的公司，本益比如果幾十倍，就表示這種類型的公司，你買進就是在倒貼人家風險溢酬，就是我跟定你了，反正不管你做什麼是我還是跟定你了，我非買不可。價值投資者在k2小於零的時候應該是賣股票。賣完股票去買債券，享受無風險利率的保障。你幹嘛要k2小於零，去做沒必要的風險性投資。沒辦法大於零就表示你的風險溢酬是零，沒辦法帶來額外的風險貼水了。以2011年初美國的10年其公債利率低於3.5%，也就是本益比在28倍時就必須站在賣方，這樣你幾乎不會套牢在一萬點，因為在一萬點時k2可能是負數。當然不一定完全視者樣子，如果你對那個產業沒有完全了解，就不應該讓k2小於零。
產業有時候也在波動，連在行業裡的人都無法完全掌握，更何況我門外部投資人。
外部投資人可以憑你自己的想像或意願，去準確的猜測產業未來的動向嗎？讓財務數字去講話，而不要自己去猜測產業的走向。
在這裡複習一下K(期望報酬率)的基本觀念，風險貼稅與盈餘成長率呈現反向的關係，盈餘成長率高，就可以給予較低的k2，但是k2最好不要小於零。
在來景氣溫度的高低與k1呈現正向的關係，景氣越好，資金的需求越大，資金成本的基本要數k1，無風險利率就會越來越高。反之當景氣低迷，央行會降息刺激景氣，無風險利率就會越來越低。
通貨膨脹率與無風險利率k1呈現正向的關係，通貨膨脹率越高，債券持有人必須提高其報酬率，否則不願意持有長期的債券，以避免發生負利率的情形。
央行的貨幣政策的錦松也是與無風險利率呈現正相關，當央行貨幣政策越緊的時候，無風險利率會提高，反之當央行貨幣利率越鬆時，無風險利率會越低。
透過ROE與P/B評價的方法，在先前已經介紹過了，這裡做個回顧。
一、要求報酬率(K)。
K = k1 + k2
k1 = 無風險報酬 → 參考美國10年期政府公債殖利率
k2 = 風險溢酬 → 決定於個別標的基本面之優劣
標的物盈餘成長率越高 → k2越低
首先，K等於k1加k2，k1是一個由上而下的評估方式，k2則是由下而上的評估方式，由下而上的一個觀念，主要是ROE。ROE如何決定呢？稅後盈餘除以平均股東權益。
就分子來看稅後盈餘就必須關心其盈餘品質，還有營收的趨勢都必須要關心。
分母是股東權益，就是必須分析資本的比率，以及股本的形成。
二、簡單評價關係式
1.公式：會計ROE / ( P/B) = K = 外部股東實質報酬率
2.P：股票市價 B：每股淨值
三、K與股價之簡單關係：
1.股價越高 → K越低 → 若k1不變 → k2越低 →風險溢酬越低
2.股價越低 → K越高 → 若k1不變 → k2越高 →風險溢酬越高
程序一：評價前的財務資訊解析。
(1).資產負債表分析：分母部份
A.自有資本比率與權益乘數趨勢分析。
B.流動比率與速動比率趨勢與差異分析。
C.股本形成過程與比率分析。
D.長期投資透明度及佔總資產比率分析。
E.各類長短期投資的評價。
有關ROE的分母部分，是資產負債表的分析，包括自有資本比率與權益乘數的資本結構分析，流動比率與速動比率的短期償債能力分析，股本形成過程與比率的股權來源分析，還有長期投資的透明度分析，以及34號公報及5號公報對各類長短期投資的評價。
看起來只是稅後盈餘除以股東權益，但是有太多東西要去評估。
(2).三大財務報表綜合分析：分子部份
A.營業收入變動趨勢分析。
B.三大獲利性指標趨勢分析。
C.營業外收支的穩定度分析。
D.會計盈餘與來自營運活動現金流量差異分。
E.現金流量表三大動邏輯關聯性分析。
F.會計盈餘品質指標檢驗。
G.現金轉換循環(CCC)的細部趨勢分析。
同樣的要決定分子，也不事單純的稅後盈餘，必須要檢定分子的品質以及做適當金額的修正。
因為要做評價前必須先檢驗，就好像要錄取某個外面的應徵者要一關一關的審核一樣。
(3).員工分紅佔稅後盈餘之比例高低：分子部份
任何給予員工或非按持股比例發放給非原來股東的給付 (含配股、現金、認股權等等)，都應以評價時之市價總值，自公司的稅後純益中扣除。
分子還要考慮員工分紅的費用化，但是39號公報以後，員工分紅及董監事酬勞認列為費用後，這個部份對盈餘品質的影響已經降低，大部分的分析人員相信公司編列的稅後淨利已經反應員工分紅及董監事酬勞的認列。
為何員工分紅必須費用化呢？因為就股東來說，盈餘必須是可以分配的，但是員工分紅及董監事酬勞卻再分配給股東前先參一腳，分去了一部份，讓股東以為自己可以分配很多股息，實際上卻是分到一點點或一部份，所以要反映實際屬於股東的盈餘，就必須將員工分紅及董監事酬勞認列為人事費用。
程序二：公司類型及財務資訊的期間選擇要領。
(1).景氣波動循環明顯的公司：ROE選擇期間要含完整的景氣波動
期。
你買的公司如果景氣波動循環明顯的產業，例如TFT或者DRAM很高時，你會發覺它EPS那麼高，所以算出來的本益比很低，但是產業景氣變化很大，過不久景氣反轉時，你會發現EPS很低甚至為負數，而本益比卻高到40-50甚至100倍，有些公司EPS為負數，本益比根本無法計算。但是當本益比很低的時候，也就是公司在景氣高檔EPS很高的時候，卻是賣出的時機而不是買進的時機，當本益比很高的時候，也就是在景氣谷底的時候EPS很低，卻是買進的時機，而不適認賠賣出的時候。解決的方法就是算ROE或EPS必須要拉長時間，計算長期包括完整景氣波動期的平均ROE或平均EPS。
(2).獲利穩定但缺乏成長性公司：期間拉長外，應有適當安全邊際。
如果你買的公司沒有成長性的爆發力時，要堅守安全邊際的原則，不可以為了要買股票而買股票。
(3)獲利穩定且持續成長公司：獲利成長率多寡決定風險溢酬高低 (k2)。
獲利穩定而且持續成長的公司，可以給他較高的本益比，或者較低的 k2的風險溢酬。如果能用零成長股的本益比買進持續成長公司的股票，是最大的幸福，因為如果公司零成長你不會買貴，如果公司成長，你會賺取很大的價差。
(4)短期具題材性獲利高成長公司：獲利成長率多寡決定風險溢酬高低
(k2)，但當k2小於零 (股價在風險偏好線之上)，價值型投資者應
站在持股的賣方。
當k2小於零時，就表示K小於k1的無風險利率，很多人在多頭市場時就是買進這種k2小於零的公司，本益比如果幾十倍，就表示這種類型的公司，你買進就是在倒貼人家風險溢酬，就是我跟定你了，反正不管你做什麼是我還是跟定你了，我非買不可。價值投資者在k2小於零的時候應該是賣股票。賣完股票去買債券，享受無風險利率的保障。你幹嘛要k2小於零，去做沒必要的風險性投資。沒辦法大於零就表示你的風險溢酬是零，沒辦法帶來額外的風險貼水了。以2011年初美國的10年其公債利率低於3.5%，也就是本益比在28倍時就必須站在賣方，這樣你幾乎不會套牢在一萬點，因為在一萬點時k2可能是負數。當然不一定完全視者樣子，如果你對那個產業沒有完全了解，就不應該讓k2小於零。
產業有時候也在波動，連在行業裡的人都無法完全掌握，更何況我門外部投資人。
外部投資人可以憑你自己的想像或意願，去準確的猜測產業未來的動向嗎？讓財務數字去講話，而不要自己去猜測產業的走向。
在這裡複習一下K(期望報酬率)的基本觀念，風險貼稅與盈餘成長率呈現反向的關係，盈餘成長率高，就可以給予較低的k2，但是k2最好不要小於零。
在來景氣溫度的高低與k1呈現正向的關係，景氣越好，資金的需求越大，資金成本的基本要數k1，無風險利率就會越來越高。反之當景氣低迷，央行會降息刺激景氣，無風險利率就會越來越低。
通貨膨脹率與無風險利率k1呈現正向的關係，通貨膨脹率越高，債券持有人必須提高其報酬率，否則不願意持有長期的債券，以避免發生負利率的情形。
央行的貨幣政策的錦松也是與無風險利率呈現正相關，當央行貨幣政策越緊的時候，無風險利率會提高，反之當央行貨幣利率越鬆時，無風險利率會越低。
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