舉債經營必勝之道

--財務槓桿的分析與應用

 

 

企業常因成長迅速,或投資固定資產,而必須舉債,至於舉債是否有利,全決定於財務槓桿的作用。正的財務槓桿,表示公司舉債經營有利;反之,負的財務槓桿,表示公司舉債經營不利,因此,本文將告訴讀者如何衡量財務槓桿是正的作用?或是負的作用?使您成為舉債經營上的成功者。

 

  企業在經營的過程中,經常會因為成長迅速或投資固定資產,而必須舉債;企業舉債經營,即是借別人的錢來做自己的生意;當公司自有資本只有一百萬時,就只能作一百萬成本的生意,然而如果公司再向外頭借四百萬時,公司就可以再作四百萬成本的生意;再透過了週轉的次數,公司在一年內就可能做上千萬的生意;這就是為什麼許多資本不足的老闆,喜歡舉債經營的原因。

 

 

應用舉債經營要謹慎

  但是公司在舉債經營時,必須很慎重的考慮這種經營方法,是否能賺到超過付予債權人的利息。當公司舉債經營所賺得利潤大於所支付的利息時,我們稱之為財務正槓桿;反之當公司借款而來的資產經營獲利不足以彌補利息時,我們稱之為財務負槓桿。

 

  圖一,是顯示公司的財務運作,如何產生四兩撥千斤──財務正槓桿、千斤撥四兩──財務負槓桿的作用。

 

  由圖一可知,由於借款利息是固定,故在景氣繁榮或公司的經營績效卓越時,只要借入款項所投資的資產,加入營運後所產生的利潤較利息費用為高時,即可產生正的財務槓桿作用;反之,當經濟不景氣或公司經營績效較差時,導致產品之利潤不足以彌補借款利息時,則借款愈多,股東報酬愈低,財務的負槓桿於焉產生。

 

圖一:財務槓桿作用簡析  

大家也許會認為,在利率已知的條件下,只要企業的利潤率大於利率,那麼舉債經營一定是有利的。筆者認為,舉債經營是否有利不是那麼單純可以回答的,因為未來企業的利潤率是受制於市場供需關係及同業的競爭狀況,並不是那麼容易可以確定的。同時,縱使企業的利潤率大於利率,也並不保證舉債經營一定有利,我們必須確定借一百萬的錢在一年內可以做到超過一百萬的生意,用行話來說,其週轉率大於一。

 

因為,企業的資產報酬率等於利潤率乘上當年資產的週轉次數,假如當年的年利率為8%,而資產的週轉次數為每年0.8次(即投入一百萬的資產每年只作80萬的生意),雖然該公司的利潤率為9%,但是其資產報酬率只有7.2%(9%×0.8次),小於借款利率,那麼舉債經營仍屬不利。

 

舉債經營的指標

 

由前面的介紹,我們可以了解舉債經營是否有利,全決定於財務槓桿的作用,正的財務槓桿,表示公司舉債經營有利;反之,負的財務槓桿,表示公司舉債經營不利,如何衡量財務槓桿是正的作用?亦是負的作用?我們可以計算財務槓桿指數加以衡量,財務槓桿指數為正,表示財務槓桿作用對公司是正面的,即舉債經營有利;反之,即表示舉債經營是不利的。因此我們說,財務槓桿指數是衡量舉債經營是否有利的指標。

 

財務槓桿指數的公式如下:

 

財務槓桿指數(Financial Leverage Index

 

稅後淨利

───────

股東權益報酬率   平均股東權益

=───────=──────────

總資產報酬率  稅後淨利+利息(1-稅率)

──────────

           平均總資產

 

  若財務槓桿指數大於1,代表股東權益報酬率大於總資產報酬率,即舉債經營有利。因為股東權益報酬率,是股東的投資報酬;而總資產報酬率,是股東及債權人平均的投資報酬,股東的投資報酬大於資金供給者(股東及債權人)平均的投資報酬,表示舉債經營有利,若小於1則反之。

  茲以D公司的財務報表資料為例,計算D公司財務槓桿指數,D公司相關的財務報表資料見表一。

表一:計算財務槓桿指數所需財務資料

 

第二年

第一年

(單位:千元)

總資產

439383

342990

 

稅後淨利

5252

 

 

利息費用

24412

 

 

股東權益

93357

89619

 

 

D公司第二年的財務槓桿指數是

           5,252

        ───────────

        (93,35789,619)÷2

財務槓桿指數=─────────────

         5,25224,412125%)

        ─────────────

         (439,383342,990)÷2

         

5.47

      =────=0.951

        6.02

 

 

 D公司在第二年的財務槓桿指數為0.95小於1,故為負的財務槓桿,表示舉債經營不利,應設法降低負債,減少利息負擔。

財務槓桿因子分析

  

由於在計算財務槓桿指數時,需要有完整的資產負債表、損益表,若缺一即無法計算,而中小企業往往無法及時取得上述資料。我們可以用財務槓桿因子做大略的分析,財務槓桿因子的公式如下:

 

財務槓桿因子=(總資產週轉率×利息及稅前純益率-利率)×(1-稅率)

 

  若上上式的財務槓桿因子為正,表示借款經營可以為老闆帶來更多的利潤,若因子為負,則借款愈多,賠愈多。

 

  假設某公司財務槓桿因子為0.1,借款金額為2千萬元,則公司一年因借款而得的正貢獻為2百萬元。(2千萬元×0.12百萬元)。如果其財務槓桿因子為-0.28,則公司再借1千萬元,就多賠280萬元,因此公司應該減量經營,先抽出資金還了借款才是上上策。

 

  以前述D公司為例,其第二年總資產週轉率為3.38次,利息及稅前純益率為2.37%,平均利率為8.15%,則D公司的財務槓桿因子為-0.1046%,計算如下:

 

財務槓桿因子=(總資產週轉率3.38×利息及稅前純益率2.37%-利率8.15%)×(1-稅率25%)=-0.1046%。

 

  因此,D公司在第二年每多借1千萬元,即多賠1,046,000元,舉債經營甚不利,應優先還款,以減少虧損。

 

  財務槓桿因子在財務決策上有很大的貢獻,它可以計算借款後對公司的貢獻額,亦可求出舉債經營的損益兩平點;在實務上,企業在借款前利率是已知的,稅率亦可確定,而總資產週轉率與利息及稅前純益率則是預估數,如果D公司預測第三年週轉率為4次,利息及稅前純益為4%,利率及稅率分別為7.2525%,則預估的財務槓桿因子為6.56%〔(4次×4%-7.25%)×(125%)=6.56%〕,D公司預計在第三年借1,000萬元,可賺取656,000元正貢獻(1,000萬×6.56%)。

 

  財務槓桿因子的公式只需稍作修改,即可得到舉債經營損益兩平點公式,其損益兩平點公式如下:

                              利率

損益兩平利息及稅前純益率=──────

                          總資產週轉率

 

  以D公司第三年預估資料,求其損益兩平利息及稅前純益率為

                   利率7.25

1.8125%(─────────)

                 總資產週轉率4

  

因此D公司在第三年的利息及稅前純益率只要超過1.8125%,就不致因借款而侵蝕股東權益之報酬。

 

借力使力,四兩撥千斤

  

了解財務槓桿的內容,是舉債經營必勝之道,如應用得宜,則有借力使力,四兩撥千斤之效。如應用不當,則可能反被沈重的利息壓垮,實屬得不償失之舉。

 

  然而財務槓桿,如果只觀察一年,是相當大的風險,在第二年舉債經營而大賺,並不意味在第三年亦是大賺,財務槓桿分析,必須經長期的觀察,同時要精確的預估未來的營運狀況,妥善籌措財源,以備景氣蕭條時,償還負債,避免為過重的利息所壓垮。

 

  老一輩的企業家,有鑑於早期長期的不景氣,故多主張無負債經營,這種理念,是相當穩健的。然而過分的穩健,即表示放棄了多次到手的機會,而由競爭者所乘,這種做法並不是最好的理財方法。

 

  正確的理財觀,應著眼於利潤與風險的權衡,即不因眼前短暫厚利而盲目擴充,亦不會為了迴避風險,而放棄有利的契機,運作之妙,存乎於心,有待財務主管,本著豐富的學識及經驗來執行。總之,在該出招的時候出招,該以靜制動時以靜制動,才是舉債經營中,永遠的贏家。

 

影響財務槓桿的因素

 

  1.景氣因素:當景氣繁榮時,企業的營業額通常較高,利潤率亦較好,一般而言,在景氣繁榮時,財務槓桿多為正的作用,舉債經營較為有利。反之,在景氣低迷時,舉債經營所支付的利息,是相當沈重的負擔,故中國老一輩企業家均強調無負債經營,其理由正是如此。

 

  2.行業特性:有些行業利潤較高,但週轉次數較低,如機械業;有些行業利潤率較低,但週轉相當迅速,如零售業。當公司利潤率較高時,其週轉次數越多,則公司賺的越多,支付利息後,股東所得的利潤亦相當多。但公司的利潤率為負時,週轉次數越多,其虧損越大,這種公司舉債經營是相當不利的,如家電業作OEM的,其變動成本較高,如果策略錯誤,可能導致利潤為負,在這種情形下,公司不應該採取薄利多銷的政策,而應採取高附加價值為主的產品組合策略。

 

  3.公司的管理績效:同樣的行業,其管理績效佳,舉債經營多做生意,則能產生較多的財務槓桿利益;反之,則生意越做越大,其財務槓桿反而不佳。

 

  4.利率的因素:利率的變動將直接影響財務成本,而對財務槓桿產生直接的正效果,或反效果。

  5.稅負的因素:計算財務槓桿時,必須考慮稅的因素,因為利息費用可以抵稅,而股東利潤則無法抵稅,由於稅負的影響,使實際的利率降低,如利率為8%,稅率為25%,則實質的利率為8%×(1-25%)=6%,因此在計算財務槓桿時,必須將稅負的影響計入,以免歪曲財務槓桿。

 

 

 

 

 

 

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